7月13日，中国证监会预披露了浚鑫科技股份有限公司（下称“浚鑫科技”）首发招股说明书。这家公司曾于2007年光伏行业迅速成长之际，在伦敦AIM市场登陆；但公司董秘唐欢童对本报记者表示，因AIM市场再融资较为困难，于是在2011年4月宣告退出，转战国内A股市场。
然而9月6日欧盟的一纸公告，让本已受困于光伏产业寒冬的浚鑫科技IPO之路再生变数。
海外光伏市场之困
据央视报道，欧盟委员会于9月6日对中国光伏企业发起反倾销调查，调查范围包括晶体硅光伏组件、电池和硅片。这是迄今为止欧盟对我国最大规模的贸易诉讼，涉案金额超过200亿美元，折合人民币近1300亿元。这对于正处在寒冬期的中国光伏行业无疑是雪上加霜。
查阅浚鑫科技招股书可以发现，在报告期内，公司前五大销售客户中，每年有4家公司均属欧盟成员国企业。经记者计算，三年间，曾位列浚鑫科技前五大客户的6家欧盟国企业每年为公司贡献了55.13%、45.87%、33.6%的营业收入。
招股书显示，浚鑫科技的光伏产品以出口、直销为主，主要销售对象为欧洲等太阳能光伏产品需求旺盛的境外区域，且对海外市场的销售收入相当依赖，2009-2011年，公司境外销售收入分别为9.74亿元、23.21亿元和17.01亿元，在营业收入中所占比重分别为78.18%、86.62%和59.48%。
2011年的欧债危机已经沉重打击了占中国光伏产品出口量80%的欧洲市场。今年7月，德联邦参议院批准通过光伏补贴缩减计划，光伏系统安装量将大幅减少，这一“最大光伏市场”提供给中国企业的赢利空间也将大幅缩小。
2011年底，美国商务部和国际贸易委员会对中国出口到美国的太阳能板进行“双反”调查，并于今年3月宣布了对中国光伏企业“反补贴”的初裁税率为2.9%-4.73%，其中对浚鑫科技适用3.61%；此后又于5月又宣布了“反倾销”初裁税率31.14%-249.96%，浚鑫科技适用31.18%。
恒州博智研究中心研究员张东对本报记者分析，浚鑫科技对美国市场的销售在销售总额中所占比例较低，美国反倾销直接带来的营销或净利润下降幅度应在5%以内；但欧洲市场的情况则有不同，“欧盟启动‘双反’调查后，一般要经过180天的调查诉讼来裁定税率，其或将参考美国的初裁税率标准，大致在30%，预计在2013年初开征；届时，对于超过80%的海外收入来自于欧洲市场的浚鑫科技而言，此后的营收及利润都将面临极大压力。”
但唐欢童对本报记者表示，最终的税率裁定结果目前还无法确定，公司也在积极应诉，已于9月19日递交应诉材料，力求降低适用额度。“欧盟的反倾销调查对于光伏行业的影响是显而易见的，但公司业绩将由此产生怎样的变化尚无法作出预计。”唐欢童说。
持续盈利能力存疑
在更大的压力来临之前，浚鑫科技在其招股书中披露的数据已然显示出危机。
2009-2011年，公司的营业收入分别为12.45亿元、26.79亿元和28.60亿元，2011年营业收入6.72%的增长率较2010年的115.14%跌幅巨大；相应年份的净利润则分别为1.91亿元、2.09亿元和1.17亿元，其中2011年净利润骤降44.01%。
就招股书提供的信息来看，浚鑫科技业绩衰颓与公司产品单价下降有关。其主营产品太阳能电池片的价格由2009年的10.34元/瓦下降到2011年的5.32元/瓦，太阳能电池组件价格由2009年的15.35元/瓦下降到2011年的8.64元/瓦。
产品价格下跌直接导致了公司毛利率逐年下降。2009-2011年，公司主营业务毛利率分别为27.06%、20.13%、17.28%和综合毛利率分别为26.90%、19.24%和16.12%，均呈下降趋势。其持续盈利能力遭到挑战。
对此，浚鑫科技在招股书中坦承，由于光伏市场供求关系、国外补贴政策、贸易摩擦等外部因素都影响到行业及发行人毛利率水平，公司存在毛利率及单位产品毛利下降并导致盈利水平下滑的风险。
恒州博智研究中心为记者提供的资料显示，今年上半年，太阳能电池片的市场价格已从1月份的3.16元/瓦降至6月份的2.84元/瓦，降幅达10%；太阳能电池组件的价格更是达到了16%的跌幅，从年初的5.24元/瓦降至年中的4.42元/瓦，第四季度的预期价格还会降低，全年的价格降幅或将超过25%。
对于受此影响的公司营业收入及净利润在上半年是否下降、降幅几何，唐欢童对记者表示暂不方便透露。但据恒州博智研究中心的计算，针对这样的价格跌幅，浚鑫科技今年的销售额及净利润将同比下降20%或以上。
“而且暂时可以预见的2013年似乎没有看到特别有力的信号可以支撑价格企稳或者回升，如果欧盟在2012年底或2013年初开征反倾销关税，那么公司的销售情况将会更加糟糕，”张东对本报记者预测，行业的回暖不排除需要等到2015年左右，在此之前，光伏产业将继续维持这种煎熬的局面。
唐欢童对光伏产品价格的形势也并不乐观：“现在整个光伏产业链的价格空间并不大，可能还会有下降，但应该不会出现之前那样的大幅度下滑。”
自去年年底光伏行业骤然入冬，中国光伏企业积累多年的弊病集体爆发，整个行业陷入前所未有的困境。
资料显示，截至2012年上半年，31家已上市的光伏企业中，有22家公司中期业绩同比下降，其中航天机电亏损3亿元，同比降幅超过500%；江苏阳光、天威保变、光电股份等业绩下降幅度也超过200%。
今年以来，已有9家光伏企业IPO搁浅。其中，上机数控、思可达光伏首发申请被否；恒基光伏中止审查；皇明太阳能、辉煌太阳能、快可光伏、日地太阳能、天能科技及欧贝黎新能源则全部申请终止审查。
目前同浚鑫科技一道冲刺IPO的企业仅剩福莱特光伏和中来光伏两家，在如此逆势之下融资扩产，业界对此颇不看好。
“浚鑫科技的募投项目是总投资5.6亿元的‘年产300MW晶体硅太阳能电池片’，现在这个项目几乎不会有新的投资者进入，而且不管是设备方面还是上下游企业都停止了光伏领域的扩张和新项目的启动，因此在当前的市场环境下，不大可能获得支持与青睐。”张东对本报记者说。
外困于光伏行业整体低迷、内阻于盈利能力难以提振，浚鑫科技的IPO之路恐怕也难逃上述9位“前辈”的劫数。
债务风险隐现
就现有数据来看，浚鑫科技业绩增长乏力，而应收账款却在逐年增加。如此做法或是为了让“成绩单”看起来“漂亮”一点，然而其中隐藏的风险却为公司所背负的盈利压力加重了砝码。
数据显示，报告期各期末，浚鑫科技应收账款余额分别为1.3亿元、2.1亿元和8.5亿元，在当期营业收入中的占比分别达10.29%、7.78%和29.65%。
计算一下可以发现，2011年公司应收账款增幅高达304.8%，而招股书显示的当年应收账款周转率也从前两年的15.9次骤降至5.4次，坏账隐忧显现。
对此，浚鑫科技在招股书中解释，主要原因是随着行业需求增速放缓，太阳能光伏行业各产业链都普遍延长了授信期，公司为了扩大销售额，也适当延长了部分客户付款信用期；对于2011年新开拓客户，其信用期主要参照当前市场情况制定。“我们对于客户的授信额度都是经过对其信用体系的评估才定下的，所以应收账款方面还是比较可控。”唐欢童对本报记者称。
然而更让人忧虑的是，公司一方面大量赊账销售，另一方面却要通过高额借债维持运营。
近年来，公司负债规模逐年增大，报告期各期末，负债总额分别达到了4.13亿元、10.55亿元和17.56亿元；资产负债率也逐年走高，分别达32.15%、49.53%和57.10%，而流动比率和速动比率却连年下降，公司短期偿债风险凸显。
浚鑫科技资产负债率走高并非偶然和特例，美国投资机构MaximGroup最新统计数据显示，中国最大的10家光伏企业的债务金额已累计高达175亿美元，约合1110亿元人民币。
检视浚鑫科技的负债结构可以发现，流动负债在其中占比较高，报告期内在负债总额中所占比重均在85%以上，这对其偿债能力构成极大挑战。
而其中银行借款的负债金额又比较高，并且增长明显，2009-2011年银行借款余额分别为0.99亿元、4.39亿元和8.02亿元；然而其利息保障倍数则从2009年的44.25倍降至2011年的4.26倍，这意味着其利息及债务支付能力逐年降低。
尽管巨额债务压身、偿债能力渐弱，浚鑫科技的投资金额却在逐年攀升，2010年和2011年投资活动产生的现金流量净额分别达3.53亿元和5.27亿元，投资力度较上年分别增加约250%和50%。
对此，唐欢童对本报记者解释：“就整个光伏行业而言，公司的负债水平并不算高，在行业中只算得上是中等偏下。而且我们在成本和技术上是有领先优势的，开发新项目和扩张产能是有理由和保障的。”
然而在高负债、高投入的资金压力下，浚鑫科技IPO的逆市融资之举多少有些背水一战的意味：如若不成，便可能面临彻底的溃败，无有余地。
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