作者：程小勇
当前铜市场面临两方面的压力：一方面，美国通胀持续高企，随着就业市场改善，美联储缩减资产购买规模（Taper）的步伐越来越近，美元实际利率有望止跌反弹，美元指数有望继续走强；另一方面，随着国内地产调控的深入，新能源汽车产销增速下降，铜的传统需求和新能源需求短期都面临走弱的风险。
美联储缩减资产购买规模的
步伐越来越近
首先，美国通胀高企，美国政府感受到通胀的压力，试图向OPEC施压来释放原油产量，以便对冲能源成本上升的风险。最新数据显示，美国7月CPI继续维持上涨势头，同比增长5.4%，预期增长5.3%，前值5.4%。这仍然是2008年以来的最高水平。美国7月核心CPI同比上涨4.3%，预期4.3%，前值4.5%，增速略微放缓。在此前美联储议息会议上，美联储在暗示经济尚未取得重大进展的同时，不会放任通胀持续远高于2%，这意味着如果9月份美联储可能不得不行动，原因在于4月份以来美国核心CPI持续高于2%之后，美国平均通胀率已经逼近3%。
其次，美国就业市场改善，尤其是职位空缺创纪录高点，这意味着美联储没有理由继续不收缩货币，反而还面临劳动力薪资增长带来的额外通胀压力。全美独立企业联盟（NFIB）表示，截至今年7月，共有49%的美国小企业报告存在空缺岗位无法填补，占比重回记录最高，而且比过去48年的历史平均水平22%竟高出27%之多，即较历史平均水平翻倍，凸显疫情期间不正常的局面。
再次，美联储支持削减QE的官员增多。旧金山联储主席Mary Daly表示，鉴于目前经济反弹的力道，美联储可能会在今年底前开始缩减资产购买规模。随着越来越多的人重返工作岗位，消费者支出依然强劲，家庭和商业活动的强劲复苏将继续加速。
出口放缓和国内融资降温
都意味着铜消费会降温
首先，我国出口放缓的压力已经显现。海关总署数据显示，按美元计价，7月出口同比增长19.3%，6月增速为32.2%。从实物货运量来看，7月份，进口同比和环比都在大幅下降，而出口同比大幅增长，但是环比大幅下降，这意味着出口高点可能已经出现。实际上，7月包括韩国、越南等国家出口增速都在回落，这意味着7月德尔塔病毒在全球蔓延已经影响了国际贸易。
进口同样显示国内原材料补库力度在放缓。不仅包括大豆、棕榈油等农产品进口同比大幅下降，还包括铁矿石、原油、钢材、铜材、天然橡胶和纸浆等原材料进口同比大幅下降。
其次，无论是居民部门还是非金融部门融资需求都在走弱。央行发布的数据显示，7月份，人民币贷款增加1.08万亿元，比上年同期多增905亿元，比6月少增2227亿元。
分部门看，住户贷款增加4059亿元，比上年同期和6月分别少增3519亿元和4626亿元。其中，短期贷款增加85亿元，比上年同期少增加1425亿元；中长期贷款增加3974亿元，比上年同期少增2093亿元。短期贷款少增主要是疫情影响和消费支出减少，中长期贷款少增主要原因是地产调控持续加码的情况下房贷在下降。
非金融企业贷款新增4334亿元，同比多增加1689亿元，但比6月少增1万亿元。其中，非金融企业短期贷款较上年同期减少2577亿元，主要是非金融企业尤其是中期企业在原材料成本高企的情况下融资需求下降，海外订单放缓也影响了短期融资。而非金融企业新增中长期贷款4937亿元，较上年同期少增加1031亿元，这意味着企业中长期融资需求在下降。
7月社会融资规模增量为1.06万亿元，比上年同期少6328亿元。对实体经济发放的外币贷款折合人民币减少78亿元，同比少减446亿元；表外融资同样在萎缩，7月委托贷款减少151亿元，同比少减1亿元；信托贷款减少1571亿元，同比多减204亿元；未贴现的银行承兑汇票减少2316亿元，同比多减1186亿元；企业债券融资略微加快，但是政府债券融资和企业股票融资在下降，数据显示，7月企业债券净融资2959亿元，同比增加601亿元；政府债券净融资1820亿元，同比减少3639亿元；非金融企业境内股票融资938亿元，同比减少277亿元。
高铜价可能带来消费替代
国内“双碳”目标也是2020年至今铜牛市的一个重要驱动力，尤其是新能源需求的发展，如风电、光伏、新能源汽车和储能带来铜的消费增长空间值得遐想。
最主要的是高铜价可能带来供需的量变到质变。首先是消费替代。如钠电池研发取得进展，钠电池阴极和集流体采用的是铝箔。资料显示，钠锂集成在技术上来讲应该没有任何的难度，本质上就是一个AB电池的方案。钠锂电池材料的构成都包括正极、负极、隔膜和电解液，其中，钠离子的正极材料比较丰富，成本明显低于锂电池。负极材料上，锂电池现在工业化主要是用石墨，钠离子电池主要还是用硬碳材料，硬碳来源可以用煤或者是一些其他的前驱体，比如说工程树脂，成本比石墨低的多。集流体方面，锂电池基本上是用铜箔，而钠离子电池正极和负极的极流体都可以用铝箔，而铝价尽管也大幅上涨，但是依旧远低于铜。
从新能源汽车和储能方面，铜一度被视为不可或缺的材料，但是高铜价使得原本技术上不存在的问题的钠离子电池加快市场化。电能源汽车的电机、导线等使用大量铜，但是电池使用铜占新能源汽车很大一部分，一旦锂电池成本高企被钠锂电池替代，那么铜在新能源汽车和储能方面的消费增长空间没有预计那么大。
铜市场可能再度累库
铜矿供应恢复势头还会延续
铜矿方面，尽管短期部分铜矿出现罢工，但是不会影响整体铜矿供应增长的趋势。一个重要指标可以验证这一点，即铜精矿加工费在继续攀升。截至8月12日，25%进口铜精矿现货加工费已经升至57美元~62美元/吨，回到去年4月份时的水平。
铜矿罢工方面，最新消息显示Codelco旗下Andina铜矿劳资谈判失败，将正式罢工，短期可能会影响市场情绪，长期可能影响不大，因其他铜矿增产迹象明显。2020年，Andina铜矿铜产量为18.4万吨，约占智利国家铜业公司总产量的11%，占智利全国总产量的3%，不及2017年Escondida矿的产量。
随着国内铜冶炼企业集中检修结束，国内阴极铜产量有望持续回升。安泰科调研显示，7月份，22家样本企业合计生产阴极铜74.72万吨，同比增长7.67%，环比基本持平。在7月份，检修的企业有金川集团、云南铜业、云南锡业、富冶和鼎等冶炼厂，8月份，基本上没有大的企业检修。由于铜精矿加工费攀升和硫酸价格高企，铜冶炼企业增产意愿非常大。
铜消费等待9月旺季表现
作为铜加工最大的消费板块，8月上旬，铜杆消费再次走弱，体现在铜杆加工费自高位回落。数据显示，8月12日，8mm铜杆加工费下降至550元~750元/吨，此前一度上涨至650元~850元/吨。
汽车方面，传统汽车产销明显下滑，新能源汽车产销虽然在增长，但是绝对量还不是很大，对铜消费拉动还是不够。数据显示，7月，我国狭义乘用车市场零售同比去年同期下降6.2%，狭义乘用车批发量同比和环比均有下降，分别为-8.2%和-1.9%，其中，部分合资车企的下降幅度较大。7月，新能源汽车产销同比增长235.3%和169.4%。
部分车企的高温假集中在8月上旬，生产部门在芯片不足的情况下集中休假。7月下旬，疫情点阵式地在不同地区出现，尤其对部分传统汽车工业重镇的生产生活秩序产生一定影响，可能加大8月份保供应压力，也可能影响部分区域的8月车市销售节奏。8月第一周，乘用车日均零售同比仅仅增长1%，乘用车日均批发同比下降13%。
空调作为铜管使用的一个重要领域，7月份排产同比和环比都在下降。调研数据显示，7月家用空调行业总排产计划1385万台，同比下降9.6%，环比下降10.6%。由于7月为空调冷年（上年8月到次年7月）的最后一个月，6月零售高增带来的去库存影响下，经销商继续加大提货，也存在部分经销商努力完成冷年提货任务、获取任务奖励的影响，带动了内销出货的继续增长，而且7月为旺季，季节性因素较为明显。
综合来看，国内货币供应和融资需求增速都在回落，一方面，代表国内经济增长高点已经过去，海外补库结束影响出口增速，内需收到疫情、地产调控和原材料成本高企的制约；另一方面，降准目的在于降低资金价格不在于释放大量流动性，货币还是适度宽松，没有“大水漫灌”。
铜矿方面，尽管短期部分铜矿出现罢工，但是不改整体铜矿供应增长的趋势。需求层面，中期需要关注高铜价带来的消费替代，如锂电池成本高企会刺激钠离子电池或者钠锂混合电池的发展，而钠离子电池集流体使用的是铝箔。
因此，不论是铜杆，还是铜管消费都并不强劲，值得警惕的是随着精炼铜供应的增长，需求随着地产调控和中小企业海外订单的减弱而进一步降温，那么铜市场可能进入累库阶段，铜价到时会面临较大的下行风险。
