宏观主导
锌价先下探后缓慢修复
上半年锌市场走势可分为两个阶段：第一阶段，在1~2月国内新冠肺炎疫情发酵后，锌价开启了第一轮下探；随后2~3月海外疫情相继暴发，锌价开启了第二轮的下探，内外锌价分别下探至1.4265万元/吨和1763美元/吨的低点；第二阶段，美联储开启无限量QE，美元流动性危机解除，市场风险偏好开始回升，加上国内复产复工政策提振，锌价走出修复反弹的路径。可见，上半年锌市场主要为宏观因素所主导。
此外，上半年锌市场的资金配合，整体处于偏低的水平。
疫情对矿供应的干扰趋弱
中长期锌矿供应回升预期上升
疫情干扰减弱，海外锌矿供应逐渐恢复
对于矿端，5月下半月以来，疫情对矿供应的干扰影响已减弱，中期锌矿供应回升预期上升。
疫情对锌矿的供应端影响较为明显，根据两家主要机构的统计：CRU预计2020年全球损失52.7万吨；WM预计影响供应量为：海外55万吨，国内24万吨。因此，相比于年初预估的2020年全球锌矿供应增量50万吨，由于疫情影响，2020年锌矿供应端明显低于预期。
从具体的地区来看，南美地区秘鲁的影响最大，秘鲁是仅次于中国的第二大锌矿生产地，2019年矿产量将近138万吨。疫情期间，其矿山减停产量达到10个以上，占到一半以上的比例。此外，还有墨西哥、非洲、葡萄牙、印度、爱尔兰等。海外矿山减停产和封锁主要体现在3~5月份。5月中旬开始，秘鲁、墨西哥等国的矿业开始重启恢复。锌矿供应缓慢恢复。
主要体现在锌矿加工费上，3月底开始，锌矿加工费高位大幅下滑，持续至5月下半月，降幅开始放缓。至6月份国内自产锌矿加工费为4900元~5100元/吨，进口锌矿加工费为140美元~160美元/干吨。与2月份的加工费高点（分别为6100元~6500元/吨，290美元~330美元/干吨）相比，下调幅度较为明显。7月份，加工费开始小幅上调，环比6月，国内自产锌矿加工费上调了50元/吨至4950元~5150元/吨，进口锌矿加工费上调了10美元/干吨至150美元~170美元/干吨。预计7月份锌矿供应将开始趋松，但节奏尚相对缓慢。
总的来看，中期海外矿山复产预期回升，但现阶段南美疫情控制效果仍然较差，因此，短期矿端的恢复可能还存在一定的不确定性。
国内锌矿供应最紧张的阶段已近尾声，中期将趋松
从国内锌矿供应来看，国内自有矿供给环比回升。一方面，今年国内高纬度地区矿山开工后延，但在5月份也基本恢复了生产；另一方面，5、6月加工费下调至相对低位，矿山出货意愿抬升，因此，国内矿山出货量增加。
进口矿供应方面，1~4月份，国内进口矿大幅增长50%至146万实物吨。但5~6月份将明显收缩，主要由于南美到中国的运输船期较长，周期在40~50天。3月中下旬以来，疫情对秘鲁、墨西哥等矿山生产和运输的干扰，将体现在5~6月锌矿进口量的明显下滑。预计7月之后进口锌矿才开始回归。
因此，6、7月份，国内锌矿供应仍偏紧，目前，国内锌矿整体库存尚偏低。冶炼厂原料库存在22天左右的相对低位。8月份之后，国内锌矿供应趋于回升，但由于恢复需要进度，以及新增产能投放后推，加上个别矿山终止生产，今年后期锌矿供应充裕程度将低于年初预期。
2020年国内外锌矿产出量环比小幅萎缩
粗略估算，2020年全球和中国锌矿产出量环比2019年均可能小幅萎缩，分别在10万~15万吨左右。
同时，2020年海内外的锌矿供应节奏将表现为，一季度十分宽松，二季度快速收紧，下半年将缓慢趋松。
矿端收紧对冶炼端传导仍在
中期冶炼产出或将抬升
国内冶炼端短期仍继续收紧，中期释放将再度增加
冶炼端方面，短期矿端仍相对偏紧，加工费处于相对低位，已逐渐传导至冶炼端。安泰科公布的49家冶炼厂的5月锌及锌合金产量为40.1万吨，环比下降1.3万吨。6~7月冶炼检修将进一步小幅扩大。
预计，需等待至7、8月份之后，加工费逐渐上升，支撑中长期冶炼产出再度回升。
不过需要注意的是，自2019年以来，高加工费高冶炼利润带动下，冶炼厂多数保持高负荷生产，今年冶炼设备检修需求提高。
据安泰科统计，2019年48家锌及锌合金企业产量514.6万吨；预计2020年产量将减少20万吨左右。
疫情对海外冶炼干扰相对有限，下半年或稳中有升
海外冶炼端方面，相比于矿端，疫情对海外冶炼的影响相对较小。疫情对海外冶炼的影响主要包括了印度斯坦锌、Cajamarquilla、Skorpion、Porto Vesme等。
在锌矿供应保障和锌矿加工费影响下，海外锌冶炼产出的趋势与国内基本相同。由于韩国、日本、欧洲等国家也同样需要从南美、非洲进口锌矿，近期，这些国家的矿供应也仍偏紧，可持续关注现阶段海外冶炼端阶段性检修的情况是否增加。7、8月之后，锌矿供应趋于宽松，海外冶炼开工也有望提升。
不过，近几年国外冶炼企业的产能利用率整体相对偏高，达到90%以上，需跟踪冶炼干扰率增加的可能影响。
对于2020年全球锌冶炼产出，预计环比2019年将下调3%的幅度，下降40万吨左右的规模。
进口尾部风险已基本解除
关注锌的进口流入态势
进口锌方面，1~4月国内锌锭和锌合金净进口量9.79万吨、1.89万吨，累计同比分别为-29.2%、-11.9%。
从二季度开始锌内外比值抬升至相对高位，由于疫情原因，部分港口封锁等，4、5月海外直接进口受到限制，因此，以保税区库存流入国内为主。据SMM统计，至6月19日上海保税区锌锭库存为4.30万吨，已连续九周下降，合计减少4.34万吨。5月下旬以来，进口尾部风险逐步解除，海外锌锭直接进口至国内的量增加，预计近期将继续流入国内。
对于下半年锌的进口流入，需进一步动态跟踪锌内外比值的表现情况。首先从下半年人民币汇率来看，人民币汇率趋向于升值，但中美关系的不确定性，将导致人民币或阶段性呈现贬值的局面。其次，从锌的内外基本面来看，短期欧美政策刺激升温，海外锌消费回归预期上升，但实际上海外的复产复工进度或将弱于国内。因此，下半年锌价内外比值的表现或存在反复性，锌价有望阶段性内强外弱，下半年锌供需过剩压力将主要体现在海外市场，锌将阶段性进口流入国内。
国内消费回暖有望持续
海外消费或缓慢复苏
政策发力下，下半年国内消费仍谨慎乐观
一季度受疫情影响，国内消费大幅萎缩；二季度国内消费回暖幅度超出市场预期；下半年国内锌消费端的表现仍应持谨慎乐观的判断。
基建方面，二季度以来，国内从积极的货币政策转向积极的财政政策，并带动了国内基建投资的明显发力。“两会”上定下了目标，2020年专项债规模扩张1.6万亿~3.75万亿元，预计其中或将有50%以上用于基建，对应基建用专项债规模接近1.9万亿元，发行抗疫特别国债1万亿元，预计也将重点支持基础设施建设。因此，今年是基建的大年，在专项债规模扩张以及发行明显前置下，全年基建投资增速有望达到15%以上。
房地产方面，尽管有低利率环境的支撑，但在去杠杆和降库存的背景下，下半年房地产投资和新开工面临下行压力。因此，房地产前端需求可能将走弱。不过，房地产竣工复苏周期仍在，加上衔接棚改的老旧小区改造，将部分支撑锌等金属需求。
家电方面，家电产销也在逐渐恢复中。6月份重点企业的空调排产计划中，外销排产量恢复已较为良好，预计下半年家电出口有望进一步回归。
汽车方面，中央和地方政府均推出了消费刺激政策，加上各大车企的促销活动，4月份开始，国内汽车产销量环比明显改善，预计后期将温和向好。其中重卡表现十分抢眼，主要受益于基建的加码。今年后期汽车行业温和向好，但难以明显反弹，主要是基于疫情对居民收入存在影响，或将限制乘用车产销的恢复幅度。
国内初端消费分化明显，压铸锌等待出口恢复
从国内初端消费来看，下游行业表现存在较大地差异。
基建加码和房地产竣工周期的驱动，镀锌开工表现较佳，下半年有望延续向好趋势。
部分得益于汽车行业产销的恢复，氧化锌开工环比也逐渐回升，同比尚略弱。
压铸锌开工较弱，主要是由于压铸件出口比例较高，其应用的玩具、电子、箱包、饰品等终端产品出口高达50%以上。目前来看，这些行业出口的恢复仍相对缓慢，压铸锌开工仍偏低。下半年关注海外经济复苏下，出口订单逐渐恢复，对压铸锌开工带动的可能。
总的来看，2020年全年国内基建投资的上升，房地产竣工周期的延续，对锌消费的正增长，预计有望基本弥补出口、家电、汽车、房地产新开工等方面的消费下滑量。
海外经济已经迈过最黑暗时期，下半年将渐进修复
从海外来看，最黑暗的时期已经过去，海外主要经济体的制造业PMI基本已触底回升。不过相对于国内，今年后期海外经济复苏态势或相对缓慢。
从海外锌的主要消费端来看，疫情对欧美的建筑业和汽车产销的冲击明显，日本汽车出口比例较高，也出现了明显下滑态势。
国内社会库存或处于较低水平
海外库存仍存累积压力
库存方面，3月中旬以来，国内锌锭库存去化态势良好。6月份表现有所反复，主要是进口锌流入和下游补库下降所影响，但整体去库趋势没有改变。预计，国内冶炼产出受限，加上消费淡季不淡，7~8月库存有望进一步降低至15万吨左右的水平。
从下半年来看，基于消费谨慎乐观的判断，国内锌锭库存整体或将处于2017~2019年同期偏低的水平中。
海外方面，中期来看，海外锌库存仍处于累积过程。不过预计主要转移在隐形库存上。此外，海外锌现货升水阶段性仍存在下调的压力。
