近期美元指数连续下跌，两周之内从99跌到97，按理说，同期原油价格应该连续上涨才对，不谈基本面因素单单美元标价部分也应推升原油价格。但实际上同期原油价格却出现了连续下跌，一周下跌约10%，两周跌幅达到15%。如果孤立看各个市场，可能会有人把原油价格下跌解释为OPEC未达成协议，把美元指数下行解释为美国加息预期发生变化，但把这些联系起来就不太好解释。
即使勉强把美元和油价同向运行这个问题解释了，我们发现还有很多大类资产价格走势出现了不合以往的逻辑关系。同样在近两周，美元与美股表现为同向下跌，而在长达几十年的历史上，美元与美股大概率走势相反（即美元涨美股跌，反之美元跌美股涨），只是近三年来美元大幅升值的同时，美股出现了连年牛市。
美国资本市场内部出现了这种逻辑关系背离，而在跨国市场之间也出现了走势混乱。过去十几年全球大宗商品受中国需求影响，其价格表现基本与中国需求保持一致，与中国商品价格走势也基本一致。但今年以来以焦煤焦炭为代表的中国黑色产品系列无疑是大牛市，尤其近期疯狂上涨，可是国际大宗商品价格走势却波澜不惊，反映全球总需求的“铜博士”底部徘徊，原油价格在上半年上涨一波后现在却连续下跌。
在中国资本市场内部，逻辑混乱的资产价格走势也层出不穷，比如，近期物价上行尤其是PPI大幅上涨，国内大宗商品牛市，照理债券收益率应该上升，可是自6月份以来债券收益率整体下行，即使在近期资金面偏紧的背景下债券价格也没有明显回落，甚至在今年整个下半年，商品、股票、债券出现了一齐上涨的罕见现象。
在这些资产价格违背常理的走势背后，实际上包含了近些年全球宏观经济和流动性的变化。
自2008年大危机后，全球经济增速明显降低，一些发达经济体长期经济增速在1%以下，在总需求如此孱弱的背景下，大宗商品价格、股票价格走势就几乎与其基本面没有关系。同时，为拯救经济，全球流动性泛滥，大量流动性的无序流动造成原有的基本面逻辑被打破。
其次，近几年，全球经济低迷，各国为刺激经济增长，竞相让本币贬值。脱离基本面的币值波动一方面直接改变了不同类型资产的收益率，另一方面也改变了全球资金流向进而造成资产价格波动。如英镑在过去几年大幅贬值对英国及全球资产价格扰动都很大，这会改变传统的资产配置逻辑。
最后，全球经济周期的同步性在减弱，不同国家、不同商品、不同股市的主导因素在发生变化。虽然整体上全球总需求仍然疲软，但在局部领域、个别行业产能出清较快或复苏提前，其资产价格也会出现不同于整体的走势，因而各种类型资产价格之间的逻辑关系相较于历史规律也会有明显不同。
不同资产价格之间走势关系相较以往出现了明显的背离，这种背离在一定时间内难以弥合甚至还会放大，因而做大类资产配置时对此要引起足够的重视，要善于利用这种关系，趋利避害。比如商品和债券原本是一组互相对冲的组合，但在新的逻辑背景下无法对冲，再继续刻舟求剑地去操作，会导致风险敞口急剧扩大，对冲组合变成了投机组合。同样的上述美元与商品之间、中国商品与外国商品之间，以及在实际操作过程还会遇到很多违背以往规律的组合，都要重新思考其风险收益结果。
另外，由于目前这些背离常理的现象本身并没有严密的逻辑，因而并不能根据短期的资产价格关系妄下结论且据此操作，一旦市场的任一博弈因素发生变化，短期内总结的“规律”会被重新打破，投资的损失也将会非常惨重。2014年底开始的违背经济基本面的人造牛市被一些人总结出“经济越向下，股市越上涨”的新规律，但仅仅半年后该规律失灵，教训极其深刻。
作者系中航信托宏观策略总监
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